Crypto Fund 5: We Raised $2.2B. Here’s Why.

a16z cryptoの5号ファンド（22億ドル）の発表を機に、4人のゼネラルパートナーが集まり、暗号資産業界の現在地と未来を語り尽くしたエピソード。中心となるテーゼは、暗号資産が「革命」から「実用」へと軸足を移し、既存システムとの協調を通じて初めて真の普及が達成されるというもの。規制の明確化、ステーブルコインの爆発的成長、AIとの融合といった具体的な進展を背景に、かつてのサイファーパンク的理想主義から、製品志向・市場志向のプラグマティズムへの転換が、この業界の「大人の時代」を象徴している。

0:00なぜ今、ファンドを調達するのか

Chris Dixonが冒頭で語ったのは、暗号資産が「否定的な側面」と「肯定的な側面」の両方を抱える分岐点にあるという認識だ。市場価格は下落し、センチメントは冷え込んでいる。非金融分野のユースケースは期待通りに進んでいない。しかしその一方で、主流採用の明確な兆候が現れている。

最も顕著なのがステーブルコインだ。発行残高は約3000億ドルに達し、取引量はVisaのような大規模決済ネットワークに匹敵する。重要なのは、この成長が暗号資産の取引量と相関していないことだ。成長曲線はむしろコンピューティングネットワークやインターネットの普及曲線に似ており、健全なトレンドを示している。

この成長を触媒したのが、昨年米議会で可決された「GENIUS法」だ。この法律はステーブルコインに規制の枠組みを提供した。Chrisは規制の二重の効果を強調する。第一に、ビルダーに明確なルールを示し、不確実性を排除する。第二に、消費者保護のためのガードレールを設置する。GENIUS認証を受けたステーブルコインは、1ドルを預ければ対応する1ドルが銀行に存在し、発行者は監査を受け、適切な保護措置を講じていることが保証される。これはFTXやTerra Lunaの崩壊を経験した市場にとって、極めて重要な進展だ。

規制の明確化はすぐに起業家のエネルギーを呼び起こした。Stripeのような企業はステーブルコインを活用することで、対応国を数十カ国から一夜にして100カ国以上に拡大した。米国の決済手数料は通常2.5%、国際送金はさらに高額だが、ステーブルコインは「ビットを動かす」コストで済む。Chrisはこれを、SMSのパッチワークネットワークからWhatsAppが登場して統一的なデジタルネットワークを構築したアナロジーで説明する。ステーブルコインは、初日からグローバルなネットワークとして機能する。

12:36「襟付きシャツの時代」—革命から統治へ

Ali Yahyaは2017年に入社した当時を振り返り、業界の文化的変容を描き出す。当時、暗号資産は「革命運動」だった。サイファーパンク的でアナーキーな雰囲気が支配し、「コードは法律」という信念のもと、既存の金融システムを完全に置き換える並行システムの構築が目指されていた。Ethereumの登場（2015年）によってプログラマブルなプラットフォームが生まれ、開発者エコシステムが本格化したが、その文化的DNAはBitcoin時代の価値観を色濃く引き継いでいた。

しかし、インフラは劇的に進化した。Ethereumの14トランザクション/秒から、現代のブロックチェーンでは数万TPS、1秒未満で1セント未満の手数料で世界中どこへでも送金できるようになった。オンチェーンの貸付プロトコルやマーケットプレイス、そしてステーブルコインという実用的なイノベーションが生まれた。そして規制の明確化が進んだ。

「今、ここに立って10年後を振り返ると、暗号資産が成功するためには、システムと協調して働く必要があるという強い確信がある」とAliは語る。最も成功する創業者は、製品志向で、市場投入に焦点を当て、イデオロギーよりも実用的な思考を持つ者だ。

Guy Wuolletはこの変化を「襟付きシャツの時代」と表現する。彼自身が元サイファーパンクであり、イデオロギーに突き動かされていたことを認めた上で、「革命に勝った後は、統治の仕方を考えなければならない」と指摘する。暗号資産は「連合規約」の試行錯誤を経て、より永続的な「憲法」を書くプロセスに入っている。かつては地下室でフリップフロップ姿でスマートコントラクトを書いていた人々が、今やスーツとネクタイで主要銀行と会い、バックエンドのコア台帳をブロックチェーンに置き換える真剣な検討を行っている。これは「降伏」ではなく、長年取り組んできたことがようやく機能し始めた証拠だ。

Eddy Lazzarinはこれを「拡張」として捉え直す。彼は最近、AIに指示してZcashウォレットを制御するコマンドラインツールを作成し、その資金をCoinbaseアカウントに直接送金した体験を語る。匿名でプログラム可能な資金が、個人の完全な管理下にありながら、銀行口座と接続される。これこそが未来の姿だ。「最も多くの人と機関に即座に具体的な価値を届けること」に焦点が移った結果、エッジが丸められているのであって、可能性が失われたわけではない。

18:43オンチェーンファイナンス—新しい市場の構築

Guyはオンチェーンファイナンスの具体的な進展を詳述する。ステーブルコインの発行残高が急増する中で、これらの資金を活用するための資本形成エコシステム全体が必要になっている。ステーブルコインはより高い利回りを求め、生産的な運転資本を探している。同時に、伝統的な貸付・信用市場のプレイヤーも、ブロックチェーンが提供する効率性に注目し始めている。

特に興味深いのは、貸付市場の構造変化だ。金融危機以降、銀行貸付からノンバンク貸付へのシフトが進み、銀行はプライベートクレジットファンドに貸し出し、それらが最終的に企業や消費者に融資を行う構造が一般化した。しかし、この「期間のミスマッチ」が問題を引き起こしている。長期貸付を行っているファンドに対して、短期の償還要求が発生するという構造的な緊張関係がある。Guyは「二重担保」の問題や償還要求の事例に言及し、これらの課題がオンチェーンでの新しい貸付商品を構築する説得力を高めていると指摘する。

もう一つの重要な進展は、新しい市場の構築だ。暗号資産は「コーディネーション技術」として、新しい市場を構築するのに極めて優れていることが証明された。Perps（永久先物）は当初暗号トークンに特化していたが、現在では株式、コモディティ、FXなど伝統的資産にも適用範囲を拡大している。さらに、GPUやデータセンター建設といったコンピュート市場、太陽光パネルやバッテリーを含む電力市場など、伝統的な金融では十分にサービスされていなかった新しい市場が、デフォルトでオンチェーンに構築されつつある。

伝統的金融プレイヤーがブロックチェーンに価値を見出す具体的な要素として、Guyは「レイテンシ」「資本の機動性」「24時間365日の市場運用」を挙げる。そして「分散化」という言葉を具体的に言い換えれば、「取引を送信する際に持つ信頼の前提条件を明確に指定すること」であり、これは伝統的金融の用語では「カウンターパーティリスク」に他ならない。このリスク管理こそが、暗号資産が提供する本質的な価値だ。

26:59AIと暗号資産の収束—エージェントが変える経済

AliはGoogle Brain時代の個人的なエピソードから始める。2016-2017年、彼はGoogle X（「ムーンショット工場」）で暗号資産の探求を提案したが、「笑いものにされた」。その後、a16zに移籍する際には、同僚から「キャリアを捨てている」と言われ、Charlie Mungerの引用を使って「クソの取引をする連中に加わるのか」と引き止められた。AIと暗号資産のコミュニティは長年、文化的に正反対の立場にあった。AIは中央集権的なトップダウン制御を志向し、暗号資産は個人のエンパワーメントと権力構造の解体を目指す。

しかし、この二つは収束し始めている。その核心は「AIエージェント」の登場だ。Aliは「近い将来、世界の取引の大半は人間ではなくAIエージェントによって行われる」と予測する。その割合は99%、あるいは99.9%に達する可能性がある。ACHやSWIFT、さらにはクレジットカードでこれらすべての取引を処理することは想像しがたい。一方、ステーブルコインは事実上無料で、完全にプログラム可能で、インターネットネイティブであり、AIエージェントを「ツール」から「経済的主体」へと変換する完璧な手段だ。

Eddyはこの点をさらに掘り下げる。「エージェントは非常に『親切ではない』。毎月の支出を節約しろと言えば、その目標を達成するために必要なソフトウェアを何でも破壊する。それは消費者にとって素晴らしいことだ」。エージェントは1ペニーでも節約しようとし、月額サブスクリプションではなく従量課金を好む。これらすべての特性が暗号システムを指向する。

さらに、暗号資産はAIが生み出すディープフェイク問題への対抗手段にもなる。World（旧Worldcoin）のような企業は、「人間性の証明」を生成する技術を提供し、インターネット上で相手が人間かエージェントかを識別できるようにする。

Aliは5〜10年後の未来像として、完全に自律的なAIエージェントが暗号ウォレットを持ち、支払い、収入獲得、資金調達、さらには他のエージェントや人間の「従業員」として価値を生み出す世界を描く。あるプロジェクトは、エージェントが自身のコンピュート費用を支払い、価値を生成して自律的に存続する「ハーネス」を構築している。「SFのように聞こえるが、AIの指数関数的な進歩を考えれば、5年以内にモデルが十分に賢くなり、資本主義社会で価値を創造することが十分にあり得る」。

38:44プライバシー—最後の堀

Aliはプライバシーを「これまでほとんど後回しにされてきた最も重要な機能」と位置付ける。現在のブロックチェーンはほぼ完全に公開・透明であり、すべての取引が誰にでも見える状態にある。給与が全員に見える世界で暗号資産が主流になることはあり得ない。企業のバランスシートや取引も同様だ。プライバシーは、暗号資産が主流採用され、特に機関投資家のユースケースに進出するために不可欠である。

さらに重要なのは、プライバシーが「唯一の堀」になる可能性だ。ブロックチェーン間の相互運用性が向上し、あるチェーンから別のチェーンへの状態の移行が容易になるにつれ、ブロックスペース自体の価値捕捉力は低下している。しかし、アプリケーションやユーザーのデータが暗号化されていれば、その状態を別のチェーンに移行することははるかに困難になる。プライバシーはスイッチングコストを劇的に引き上げ、強力なネットワーク効果を生み出す。

プライバシー技術のスペクトラムとして、Aliは三つのアプローチを提示する。第一に、中央集権的な主体が取引を秘匿し、チェーンにはコミットメントのみを投稿する方法（Tempo、Ark、Cantonなど）。これはすでに機能しており、信頼性の中立性と検証可能性にトレードオフがあるが、多くの機関には十分だ。第二に、トラステッドハードウェア（トラステッドエンクレーブ）を使用する方法。プロセッサ上の機能を利用し、物理マシンの管理者でさえ取引にアクセスできないようにする。第三に、ゼロ知識暗号を用いた完全に暗号学的なアプローチ。a16zの研究チーム（Justin Thaler主導）が開発した「Jolt」は、効率的なゼロ知識証明に特化しており、スケーラビリティとプライバシーの両方を実現する。

ゼロ知識証明が注目される理由は、スケーラビリティのトリレンマ（分散性、セキュリティ、スケーラビリティの三者択一）を打破するからだ。従来のブロックチェーンでは、すべてのノードがすべての作業を再実行する必要があった。ゼロ知識証明により、1つのノードが作業を行い、他のノードはその作業を再実行せずに検証できる。これにより、ブロックチェーンは水平方向にスケールし、処理可能なトランザクション数は理論上無制限になる。

Guyは、プライバシーへの関心が個人の願望から始まったが、現在では大規模には機関からの需要が牽引していると指摘する。Zero LayerやProvidem（zkSync）のようなプロジェクトは、銀行や大規模ヘッジファンドと協力しており、プライバシーを最も強く求めるのは彼らだ。「個人の願望から始まったものが、大規模な機関の現実的な問題を解決している。これは素晴らしい循環だ」。

49:24中央集権化への対抗—暗号資産の社会的役割

Chrisはインターネットの歴史を振り返る。初期のインターネットは分散型ネットワークであり、誰でもウェブサイトを立ち上げ、ビジネスを始め、ソフトウェアを配布できた。しかし、時間とともにインターネットは極度に集中化した。少数の大規模サービスがトラフィックと収益の大部分を支配している。AIはこの集中化をさらに加速させる。AIは資本集約的であり、米国にはおそらく4〜5社の大手研究所しかない。新規参入者が競争するのは極めて困難だ。

Chrisは自身が投資し、長年取締役を務めたStack Overflowを例に挙げる。Stack OverflowのデータはAIのトレーニングに使用されたが、現在ではStack Overflowのトラフィックは劇的に減少している。「これは炭鉱のカナリアだ。インターネットの他の多くのカテゴリーでも同様のことが起こるだろう」。この集中化の流れに対抗できる唯一の信頼できる技術が暗号資産だとChrisは主張する。金融サービスではその兆候が見え始めており、今後10〜20年で他の多くの分野にも広がることを期待している。

Guyは具体的な対策として、個人を一意に識別する「人格証明」の重要性を挙げる。また、AI企業にとって最大のボトルネックはコンピュートとデータへのアクセスだ。大規模モデル企業は資金調達能力とデータ形成能力で圧倒的な優位を持つ。暗号資産は、クラウドファンディングや資金調達のための調整メカニズムとして、この不均衡に対抗できる唯一の技術だ。GPUのクラウドソーシング、データの提供とモデルへの所有権付与など、すでに多くのAIプロジェクトがこれらの試みを始めている。

「GPUはおそらく人類史上最も重要な資産になる」とGuyは言う。しかし、その市場は現在極めて未成熟だ。個人参加者がコンピュートへのアクセスを所有・資金調達できる能力は、最も重要な自由の一つであり、将来にわたって開かれた市場を確保することは極めて重要だ。

55:17成功の定義—10年後のビジョン

各GPがFund 5の成功基準を語る。

Eddyは「主流採用」を挙げる。具体的には、多くの人が具体的な利益を享受できる、目に見える形での普及だ。これは間接的に、つまり機関や他の企業のインフラとして達成されるかもしれない。いずれにせよ、市場の競争力学を強化し、ソフトウェアが人々や機械に所有権を付与する新しい方法を可能にすることが目標だ。

Aliは三つの目標を掲げる。第一に、10億人以上が直接的または間接的に毎日ブロックチェーンと対話すること。第二に、世界の金融の大部分をオンチェーンに移行すること。第三に、AIエージェントを「ツール」から「第一級の経済的主体」に変革すること。

Guyは、暗号資産が何も他に達成しなくても、「地球上のすべての人間にドル建てステーブルコインを動力とするネオバンキング口座を提供する」こと自体が大きな成果だと語る。米国や先進国では当たり前の貯蓄・投資のインフラが、まだ数十億の人々には存在しない。また、エネルギーとコンピュートの生産を加速し、より効率的で開かれた市場を構築することも、技術進歩全体に波及効果をもたらす。

ChrisはEddyの「主流ユースケース」に同意し、10億ユーザーを目標に掲げる。今後2〜3年は金融ユースケースが中心になると見込み、規制の明確化とワールドクラスの起業家の参入が、最初の10億ユーザーへの道を開く鍵だと語る。

自著『Read, Write, Own』の最終章を今書くならどうなるかという問いに、Chrisは「技術の本質」を抽出する作業は変わらないと答える。ソーシャルネットワーキングが当初「サンフランシスコの人々が昼食に何を食べたかを共有する」ものに見えても、その本質は「地球上の誰もが他の誰とでも通信できる手段」だった。同様に、暗号資産の本質は固定されており、時間とともにその強みが発揮される方向に物事は進む。特定のアプリや人、他の技術との相互作用は予測不可能だが、コアの本質は変わらない。

まとめ

このエピソードが聴き手に残すのは、暗号資産が「革命」という物語から「インフラ」という現実へと移行したという確かな認識だ。かつてのサイファーパンク的理想主義は、襟付きシャツを着たプラグマティズムに取って代わられたが、それは理念の放棄ではなく、より大きな影響力を得るための戦略的転換である。ステーブルコインの規制明確化、AIエージェントの経済参加、プライバシー技術の進化、そして中央集権化への対抗手段としての役割——これらの要素が組み合わさることで、暗号資産は「代替システム」から「既存システムを強化するレイヤー」へと進化している。このエピソードが重要なのは、単なるファンド発表ではなく、業界の自己認識の転換点を捉えているからだ。成功の定義もまた、「どれだけ破壊したか」から「どれだけ多くの人に届いたか」へと変わった。

要点

• a16z cryptoは5号ファンドとして22億ドルを調達。規制明確化（GENIUS法）とステーブルコインの爆発的成長（約3000億ドル発行）が背景にある。
• 業界は「革命」から「実用」へと文化的転換を遂げた。最も成功する創業者はイデオロギーより製品志向・市場志向のプラグマティストになる。
• ステーブルコインはStripeのような企業の決済対応国を一夜で100カ国以上に拡大。国際送金のコストを劇的に削減する。
• AIエージェントが世界の取引の99%以上を担う未来では、ステーブルコインがエージェントを「経済的主体」に変える。Visaのような既存決済網はエージェントにとって無意味になる。
• プライバシーは暗号資産の「最後の堀」になる可能性がある。データが暗号化されればスイッチングコストが上がり、ネットワーク効果が強化される。
• ゼロ知識証明はスケーラビリティのトリレンマを打破し、ブロックチェーンの処理能力を理論上無制限にする。
• 暗号資産はAI産業の中央集権化（少数の大企業によるコンピュートとデータの支配）に対抗する唯一の技術。GPU市場やデータ市場の分散化を可能にする。
• 成功の定義は「10億人の日常的なブロックチェーン利用」と「世界の金融のオンチェーン化」。暗号資産は「システムを打倒する」のではなく「システムと協調する」ことで真の普及を達成する。